家家乐教槽料： 猪价均已达到周期底部区间，2019年将迎景气上行期？

从不论规模化如何发展，猪价周期波动的特征始终存在。从价格、盈利、现金流成本、龙头企业业绩表现等多方面考察，当前猪价均已达到周期底部区间。非洲猪瘟疫情的出现，加速了国内生猪养殖产能的去化。从能繁母猪存栏、母猪饲料销售等多项数据交叉验证，2018年母猪存栏大概率低于2017年，则2019年生猪均价有望高于2018年。

国内生猪养殖行业高度分散，集中度低，整合空间大。中国畜牧兽医统计年鉴显示，2016年，我国生猪养殖场数量约为4261万户，其中年出栏规模为500头以上的猪场数量仅占0.6%。截止2017年，国内最大的生猪养殖企业温氏集团，其1904万头的出栏量，市场占有率也仅2.77%。

国内生猪养殖行业的高度分散化，源自于国内生猪养殖行业的低规模化，即单一经营主体的经营规模过小，导致经营主体数量过多，行业高度分散。当下，随着城镇化的发展，国内养殖规模化进程进入快速发展期。

由于我国生猪养殖行业高度分散的小农经济特性，行业整体养殖效率低下导致养殖成本高企，从不同的数据源都显示，规模猪场凭借规模化和专业化优势，实现明显低于行业平均水平的养殖成本。

过去10年是国内生猪养殖规模化的起步阶段，推动养殖结构从原来的金字塔型向纺锤型转型。虽然规模化进程发展迅速，但还远未达到行业均衡状态。如上文所述，这一阶段仍有大量低效率的散养户存在，也就意味着规模养殖场仍有大量可替代的市场份额存在。

成本水平及资源获取能力决定了产业结构变迁方向，家庭农场以及大型养殖集团成本相对较低且资源获取能力较强，中小规模养殖场成本偏高，资源获取缺乏优势，我们认为，未来的产业结构将从当前的纺锤型进一步向哑铃型过渡。

这一产业结构的演进变化，需要规模化养殖集团的持续投入。而生猪养殖是重资产投资，规模扩张的资金需求量巨大。而对于非上市企业，其融资渠道较窄，资本开支规模受限，因此，行业规模化进程的完成还需要较长的时间。在可预见的10年内，龙头规模化养殖企业将迎来黄金发展期。

2.猪价上涨周期渐进

不论规模化如何发展，猪价周期波动的特征始终存在。本轮猪价下跌周期从2016年5月开始，至今下跌期已经历30个月，下跌时间足够长。本轮下跌周期中，全国性的养殖亏损周期长度虽然还较短，但是亏损期的亏损幅度却已经超过上轮周期。行业低点由现金流成本决定，这轮猪价低点不仅已经低于上轮下行周期的最低点，而且也低于行业的现金流成本。历史上看，当牧原出现季度性亏损之时，均是猪价阶段性底部。而牧原在2018年2季度则再次出现亏损期。

从盈利角度看，wind数据显示，截至2019年2月1日，自繁自养生猪出栏亏损147.58元/头，外购仔猪出栏亏损100.29元/头，仔猪出售毛利-72.57元/头。从全国平均的角度看，目前行业处于亏损阶段。

但是，应该看到，本轮猪价下跌周期中，虽然行业从2018年的3月份才出现亏损，并且只持续了4个月的时间，但是，从亏损幅度来看，最大亏损额已经超过2014年行业底部的305元/头，达到326.3元/头。

从现金流角度看，产业现金流成本约1000-1100元/头。成本决定了猪价的长期走势。由于玉米政策的转向，当前饲料成本较2014年显著下降，意味着新一轮猪价周期的低点是很可能低于2014年10.52元/公斤的均价。

以牧原股份为例。2014年上市以来，每当牧原出现季度性亏损之时，均是猪价阶段性底部：

2）2015年Q1的亏损，对应于上轮猪周期的启动；

2.2产能去化持续，2019年猪价或迎反转

1、能繁母猪：持续下降

从数据验证角度来看，青松农牧数据显示，2018年能繁母猪存栏量从3月份开始快速回落，18年平均存栏规模低于17年。而饲料工业协会披露的母猪料销量数据。2018年至今，母猪料产量同比大幅下滑。

总之，2018年能繁母猪平均存栏较2017年略有回落。换句话说，2019年的生猪出栏量大概率应较2018年有所下降。

MSY，即一头能繁母猪一年能够提供的出栏生猪数量，代表着母猪的生产效率。按照4个月怀孕期+6个月育肥期，能繁母猪存栏影响到的是10个月之后的生猪供应量。

2016年，欧盟地区平均PSY 27.53头，MSY 26.68头；美国PSY为25.68头，MSY为24.63头。其中，受品种特点影响，法丹系国家的PSY要显著高于英美系的PSY。我们认为，与国外相比，2017年国内仅18.54的MSY，从长期看，还有进一步提升的空间。

但是，从短期来看，MSY的提升是一个系统性工程，需要持续的技术积累。目前国内与国外的MSY差距已经有明显缩窄，短期内大幅提升的难度较大。

3、出栏体重开始回落

总之，我们预计，2018年能繁母猪存栏较2017年略有回落、2019年MSY提升相对有限，而出栏体重大概率将继续下行，综合来看，2019年猪肉供应量略有下降，2019年猪价大概率要高于2018年。

（文章来源：《中粮肉食深度报告：猪价周期性反转即将到来，公司盈利有望迎高增长！》节选）